瑞银证券-中国白酒：从全面繁荣走向巨头竞争

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瑞银证券2011年9月15日发布的中国白酒行业深度报告，主题为行业从全面繁荣走向巨头竞争。核心判断包括：其一，白酒业自2004年以来全面繁荣、名酒加速复兴，但增长主要来自量升，参考国际烈酒消费水平，未来五年主导因素将转为价涨，销售收入仍有提升空间；其二，中国财政和企业收入增速多年快于居民收入的消费主体结构，决定白酒以政商务消费为主，白酒消费是面子文化的缩影，抓住政商务消费者诉求决定企业能做多大；其三，过去行业利润增长并非市场认为的结构升级，而是来自渠道费用压缩与消费税率降低，深度分销带来的销量红利预计2011年接近尾声，行业正走向巨头垄断竞争；报告建立结构提升模型，提出以10亿元收入为基础，25亿、85亿、170亿是名酒内生增长三个阶段拐点与品牌分界线。后半部分覆盖贵州茅台、五粮液、泸州老窖（维持买入），并首次覆盖山西汾酒、洋河股份、古井贡酒（买入）与酒鬼酒、沱牌舍得（中性），附VCAM估值与详细财务预测。适合消费行业研究者与学习卖方研报框架的读者，注意观点与数据均止于2011年。